国电南瑞(600406.CN)

国电南瑞(600406):在手订单充裕 逆周期调节再助力

时间:20-05-02 00:00    来源:华泰证券

二次设备龙头紧跟电网发展方向,在手订单逆势增长

公司19 年营收324.2 亿(同比+13.6%),归母净利43.4 亿(同比+4.4%),扣非归母净利润41.5 亿元(同比+14.7%),业绩基本符合预期(华泰预测前值:归母净利45.6 亿)。20Q1 营收38.7 亿(同比+3.27%),扣非归母净利0.5 亿(同比+5.58%)。19 年电网投资承压,公司营收和在手订单快速增长,韧性彰显。公司是能源互联网的重要软硬件龙头,在技术、产品等方面拥领先优势。我们预计公司20-22 年 EPS 为1.13/1.25/1.38 元,目标价25.99-28.25 元,维持“买入”评级。

电网自动化业务强韧性,轨道交通监控领域优势明显

19 年电网基本建设投资4896 亿(同比-9.62%),公司电网自动化及工业控制业务营收184.97 亿(同比+10.39%),毛利率28.68%(同比+0.38pct),电网自动化韧性彰显。调度自动化是电网发展的内在需求,公司是电网控制和调度领域唯一能提供整体解决方案的供应商,或直接受益于调度系统的升级。我们认为随着电力市场化交易和分布式能源接入,电网自动化需求稳步提升,国网精简供应商亦为公司市占率带来向上弹性。公司轨交综合监控核心产品市占率领先,或直接受益于轨交新基建景气度提升。

柔直业务有望营收和毛利率齐升,信通业务受益于信息化落地

继保和柔直业务营收57.3 亿(同比+34.52%),主要受益于18 年特高压项目重启,柔性输电项目订单增长。19 年特高压核准节奏放缓,部分线路柔直项目竞争加剧,毛利率降至34.52%(同比-3.91pct)。20 年国网逆周期调节力度增加,叠加预可研和存量改造项目,国网特高压规划投资额达1811 亿元,柔直业务有望营收和毛利率齐升。信通业务营收57.29 亿元(同比+34.52%),毛利率25.33%(同比-2.46pct),直接受益于泛在电力物联网推进。公司在信息化设备领域优势明显,新建信息化项目中亦承担了集成和总包角色,20 年随信息化订单交付及试点落地,业务有望快速增长。

在手订单为业绩护航,股权激励拉升管理费用率

公司为典型的订单驱动型企业,19 年底在手订单398.3 亿元(同比+20.3%),其中新签在手订单232.4 亿元,在手订单充裕,护航业绩增长。19 年期间费用率为12.78%(同比+0.18pct),主要受19 年支付1.04 亿元股权激励影响,管理费用率提升0.33pct 至7.97%。

逆周期调节提供业绩弹性,在手订单为发展护航,龙头实力彰显

20 年国网逆周期调节力度有望提升,公司业务覆盖自动化、特高压和信息化等国网重点推进领域,充裕的在手订单亦为公司发展护航。我们调整公司20-21 年EPS 至1.13/1.25 元(前值为1.15/1.29 元),引入22 年EPS预测1.38 元,可比公司20 年平均PE 为18.71 倍,考虑公司深度参与国网建设,或直接受益于国网逆周期调节,给予公司20 年23-25 倍PE 估值,目标价25.99-28.25 元(前值为25.74-27.72 元),维持“买入”评级。

风险提示:电网投资建设低于预期;信通业务毛利率下滑超预期。